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【医药生物机构观点】市场分化延续关注基层增量(中金),关注政策边际与估值变化(中银)(2019年7月1日~7月7日)

2019-07-08 17:08

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       查询Choice数据库反馈的结果显示,进入A股中报密集披露的时间窗口后,本周共有27家机构针对医药生物行业整体发表了68份医药生物行业研报,数量环比上周大幅增加,内容主要集中在上半年医药行业回顾,以及下半年医药投资策略方面。以下是金证互通无极荣耀代理金融研究中心对本周各大券商机构针对医药生物出具行业研报的观点选编和汇总:

       1. 中金公司:2019年7月医药月度“7+5”组合
       行情回顾:
过去一月A股医药板块指数上涨1.85%,上证综指上涨2.77%,深证成指上涨2.86%,创业板指上涨1.88%。六月A股组合平均上涨3.43%,同期A股医药板块指数上涨1.85%,跑赢指数1.59ppt。六月H股组合平均上涨4.68%,同期H股恒生医疗保健指数下跌0.90%,跑赢指数5.58ppt。
       评论:
       避险配置需求主导医药板块分化趋势。
六月份以来,市场依旧延续了之前的分化趋势。业绩的确定性和规避降价政策影响是目前市场主要的配置考虑因素。目前市场配置主要集中于不受政策影响的“非药”领域,包括创新外包服务产业链、医疗服务和连锁药房、受降价政策影响较小的创新型医疗器械和创新药头部企业。目前来看,配置因素主导的估值分化已经到了较为极致的状态。
       关注短期受政策打压的板块,目前是长期配置较好时机。虽然配置交易层面因素导致了估值的分化,短期投资者处于相对收益考虑的角度,依然不愿意去配置短期受政策打压的板块,但从长期来看,我们认为有创新药能力的制药企业和医疗器械企业目前在估值底部区域,是较好配置时机。医药行业虽然持续会有降价压力,但市场总蛋糕依然在变大,目前药监局和医保局的改革措施都在加速行业去产能,我们认为市场集中度会快速提升,头部企业将会显著收益。同时优秀的创新能力,以及持续的研发支出,也将使得短期受政策影响的企业能够长期持续成长。我们认为目前的估值差已经较为充分反映了政策悲观预期,长期来看是较好配置时机。
       研发进入收获期,关注基层市场的增量。我们认为过去几年医药行业产品线处于青黄不接的状态,但随着 2015 年药审改革以来,头部企业研发费用的大幅增加,今年开始产品线将逐步进入收获期。后续新产品的密集获批将使得研发驱动增长的逻辑逐步强化。同时就业绩情况来看,虽然去年4+7 集采大幅降低的药价,但随着基层放量加速,采购量也大幅超出市场预期,头部企业的整体业绩依然保持了较快增长。随着新产品的逐步获批,我们认为后续头部制药和医疗器械企业的增速将保持稳定,估值有望逐步修复。
       估值与建议:7月份投资组合。A股:恒瑞医药、科伦药业、通化东宝、华东医药、华润三九、白云山、凯利泰。H股:中国生物制药(正大天晴)、石药集团、威高股份、三生制药、石四药集团。
       2. 兴业证券:业绩为王,布局中报行情(7月医药投资月报)
       医药行业比较优势明显。在当下市场中,医药板块有望成为理想的避风港。
另一方面,随着科创板公司上市在即,投资人对于科创板的关注度也在日益提升。此次科创板是面向科技创新企业,增强市场包容性的一次服务能力提升,也是中国证券业全面试水市场化制度的一次大胆尝试,创新生物医药企业无疑将从中获益。
       从板块内部看,医药行业将持续呈现出分化。医药是政策市,无论过去和未来,政策都是行业的先导指标,跟随政策走势选股是重要主线,未来医保控费是最大的主题,与之前不同,医保控费走向精细化,有定价权的公司和产品将攫取超额利润并获得持续成长。纵观海外经验和中国历史经验,均验证了这一理论。在美国,有定价权的创新药收益率最好;而在中国,2009年基药降价时代,有定价权的中药收益率最好。共同特点均是选择医保控费下有定价能力的公司和品种。未来真正有定价权的公司和产品主要是科技技术类公司和有品牌类公司。医药是“消费+科技”结合的板块,未来符合这个特征的公司能长期走牛。
       预计CRO板块、药店板块和好赛道的细分领域龙头公司中报业绩向好。我们对重点覆盖的50家医药上市公司2019年上半年业绩进行了预测:预计2019年上半年净利润增速超过50%的3家;净利润增速30%-50%的有9家;净利润增速20%-30%的有18家;净利润增速0-20%的有17家;净利润同比下滑的公司有3家。总体而言,大部分公司延续了稳健增长趋势,但业绩分化依然存在。其中CRO板块在今年景气度呈现拐点向上趋势,板块业绩均较好。药店因为外延加速和减税利好,板块龙头延续一季报高增长态势。创新药龙头恒瑞医药、医疗服务龙头爱尔眼科等等均延续高增长态势。
       7月份兴业医药稳健组合:恒瑞医药(创新药龙头,新品不断上市,进入业绩加速期)、科伦药业(老业务保持平稳增长,仿制药快速放量,创新药具看点)、长春高新(生长激素国内龙头,估值合理业绩保持较快增长)、药明康德(全球临床前CRO龙头企业,行业地位突出)。
       7月份积极进取组合:京新药业(原料药制剂一体化企业,高增长低估值)、片仔癀(传统中药龙头之一,业绩高成长)、金域医学(第三方检验绝对龙头,检验室迎来业绩收获期)、益丰药房(药店领域龙头之一,管理优秀增长较快)。
      3. 华泰证券:《第一批国家重点监控合理用药药品目录》点评——靴子落地
      第一批监控用药目录出台

       7月1日国家卫健委公布《第一批国家重点监控合理用药药品目录》,即为此前呼之欲出的“国家辅助用药目录”。我们认为,监控品种基本符合市场预期,且语调略有缓和(对三级医院考核为“监测比较”而非“逐步降低”、描述口径从“辅助用药”改为“重点监控合理用药”),但辅助用药的下行趋势不可逆转,监控品种与涉及上市公司仍存在下行压力。
       监控品种符合预期、影响偏负面,但大多已从2017-18年开始萎缩下滑
       本次目录涵盖20个品种:1)目录与5月石家庄目录基本吻合,符合市场预期;2)治疗领域上,大部分为神经保护/营养用药,其余为心脑血管,PDB显示监控品种大多应用于神经内/外科;3)品种类型上,大部分为非国家医保品种,且非独家品种;4)目录品种大多在2015-16年达到销售峰值,2017-18年大幅下滑,销售额增速均值分别-12%、-25%;4)目录整体影响负面,涉及上市公司包括复星医药(小牛血清去蛋白、前列地尔)、石药集团(奥拉西坦)、双鹭药业(复合辅酶、胸腺五肽)、中国生物制药(前列地尔)、康恩贝(丹参川芎嗪)、舒泰神/丽珠集团(鼠神经生长因子)。
       下一批可能为中药目录
        本次目录仅针对化药/生物制品,各省卫健委、各级医疗机构仍需消化第一批目录,并作一定调整。我们预计卫健委后续将推出“中药目录”,但推出仍需时间。我们预计中药目录大部分为注射剂,治疗范围或主要为心脑血管(丹参多酚酸、丹红、红花黄色素、醒脑静、血栓通、血塞通等)、肿瘤辅助(参麦等)与清热解毒(喜炎平、血必净等)。
       中药处方权不必过度悲观
        文件提出非中医师需要经过1年以上的培训并考核合格后方可具有中成药处方权,中药饮片处方权则要求更高。我们对此持中性态度:1)中药饮片处方几乎均由中医科室开出、影响不大;2)中成药处方在西医科室较多,政策一刀切的难度阻碍较大;3)底线要求的1年培训较为柔性,执行层面上,我们预计中成药常见科室(神经内/外科、呼吸科、肿瘤科等)医生均会尽力通过;4)此举有助于处方合理化,避免医生因私人回扣而临床滥用,我们预计对销售规模靠前且超适应症使用较多的品种影响较为负面。
       4. 中银国际证券:关注政策边际变化、估值分化将成为常态(医药生物2019年中期策略)
       核心观点:板块系统性机会取决于政策是否出现边际变化。今明两年是政策密集期,重要政策包括第二批带量采购、医药企业财务核查、医保目录调整、DRGs试点、高值耗材集中采购等。长期来看,营销驱动的传统模式日渐式微,创新将是重要方向(不得不走的路)。
       看好CDMO/CRO(2-3年内不会出现景气度边际拐点)、原料药制剂一体化、大分子药物、连锁药店、医疗器械、医疗服务等方向。预计2019年医药板块收入增速15%-20%,A股医药板块估值不贵(30倍,历史均值),但是估值分化将成为常态。
       短期板块系统性机会取决于政策是否出现边际变化、长期行业集中度提升的趋势更加明显。今明两年是医药政策密集发布期,重要的政策包括:第二批带量采购、医药企业财务核查、医保目录调整,DRGS试点、高值耗材集中采购等。其中,第二批带量采购方案的焦点在于是否继续保持独家中标、集采扩大的地区范围等,这些因素是影响处方药板块的关键边际因素。
       此外,我们倾向于认为:医药企业财务核查让决策部门摸清楚医药企业的盈利结构和准确数据,客观上为进一步挤压渠道空间创造了便利条件,营销驱动的传统模式日渐式微。而DRGs在中国各地(以地级市为主体的医保管理体系)具备相当大的复杂性,从试点到全面推广的时间可能仍将较为漫长,医生的收入补偿机制是长期关键因素。
       从更长的时间维度上看,行业整体逐步进入优胜劣汰的阶段,龙头企业尽管在某些层面上会出现盈利能力下降的情况(利润率水平等),但换来的是市场份额的持续提升。
       创新长期内是重要方向,CRO/CDMO行业中短期不会出现景气度下行。对药企而言,研发创新不是可不可以的问题,而是必须要做的问题(做创新不一定成功,但不做创新就是坐以待毙)。虽然研发成功率很低,但是在全社会投资回报率都在下降的情况下,仍然有一定成功概率的创新药投资会吸引资金持续投入,因此CRO/CDMO行业必然长期受益研发创新大发展。从进临床项目数量、一级市场融资额等先导指标来看,CRO/CDMO行业不存在景气度向下情况。而且从国际视野来看,中国的CRO/CDMO公司离全球顶尖企业仍有较大差距,中国企业在技术水平,国际法规与监管理解沟通、服务水平上仍然有很大的提升空间,进而争夺全球市场更大的份额。
       看好生物制品、医疗服务、医疗器械等政策免疫行业。长生生物事件之后,国家对于疫苗和血液制品行业的管制更加严格,行业准入门槛进一步提升。生物制品行业进入强管制时代,将对于目前规范运作的生物制品公司产生利好。医疗服务(高端、民营、专科等)并不受政策打压,将持续受益于消费升级。医疗器械(国产设备类)将持续受益于医疗服务下沉带来的对国产医疗设备需求增长。
       估值分化将成为常态、基本面对股价的影响越来越大。伴随着今年上半年的上涨,A股医药板块估值恢复到历史均值水平(PE30.20倍、TTM)。对比美股,美股市场对于大型成熟型医药巨头的市盈率在20倍左右,对于增速较快的成长型中型医药公司的市盈率可以给到50倍以上,对于创新型较强的小公司甚至可以给予100倍以上。对于A股医药板块而言,中大市值医药白马股的市盈率在今年以来水涨船高,普遍超过30倍,甚至部分公司达到40-50倍;而中小市值细分领域优质公司也能给予40-50倍甚至更高的估值;而其他绝大部分股票都陷入长期估值低流动性差的局面。我们判断随着A股壳价值的下降,加上A股持续扩大对外开放,A股投资风格逐步向全球发达资本市场靠拢,估值分化将成为常态,标的的基本面因素对于股价的影响越来越大。
       A股投资组合:凯莱英、昭衍新药、普洛药业、迈瑞医疗、开立医疗、华兰生物、康泰生物、振兴生化、康弘药业。
       5. 华金证券:疫苗管理法落地,加强监管与鼓励研发并举
       事件:
6月29日,十三届全国人大常委会第十一次会议表决通过了《中华人民共和国疫苗管理法》,这部法律将于2019年12月1日开始实施。
       疫苗管理法旨在促进行业良性发展:这部法律共11章、100条规定,对疫苗的研发、上市、批签发、流通、接种等环节进行全生命周期的监管,主要目的在于保证疫苗的安全性、有效性和可及性。与此前的疫苗监管制度相比,《疫苗管理法》对疫苗行业的监管更加严格,对疫苗生产企业和相关部门均提出了更高的要求,有利于行业的正本清源,降低“长生生物事件”再次发生的概率。同时,该法案中也作出了一系列新的规定来鼓励疫苗的创新和发展。
       加强行业监管:《疫苗管理法》从四个方面加强了对疫苗行业的监管体系和相关措施——
       (1)实行疫苗全程电子追溯制度,尽可能避免疫苗从生产到终端使用各环节发生的疏漏;
       (2)国家对疫苗生产实行严格准入制度,高准入标准导致高行业壁垒,降低新进入者对行业内现有企业的竞争压力;
       (3)监管部门加强接种异常反应的监测,要求疫苗上市许可持有人设立专门机构、配备专职人员,主动收集和分析疑似接种异常反应,及时采取风控措施。监管要求的提升短期内将增加企业的监测和人工成本,但长期来看,加强监测能让企业在接种不良反应发生早期就及时应对,在保障患者安全性的同时也降低了自身更大的损失,总体利大于弊,有望实现双赢;
       (4)对违反《疫苗管理法》的企业及个人从重处罚。其中,生产、销售疫苗属于假药的,责令停业整顿,吊销药品注册证书等,并处疫苗货值金额15-50倍的罚款;生产、销售疫苗属于劣药的,责令停业整顿,并处疫苗货值金额10-30倍的罚款。此外,《疫苗管理法》更是规定将处罚到人。在“长生生物事件”中,长生生物的百白破疫苗被定性为劣药,处以货值金额3倍罚款,而根据本次的《疫苗管理法》,将处以货值金额10-30倍的罚款,处罚力度明显加大,有利于行业良性发展。
       鼓励研发创新:(1)法案明确规定国家支持疫苗基础研究和应用研究,促进疫苗研制和创新,如多联、多价等新型疫苗的研制,利好自主研发能力较强的疫苗龙头企业。(2)对疾病防控急需的疫苗和创新疫苗,国家药监部门予以优先审评审批,有利于缩短新产品的研发时间,加快上市速度。
       政策利好头部企业,强者恒强:《疫苗管理法》的出台意味着监管部门将显著加大对疫苗行业的监管力度,疫苗企业未来生产、流通等环节的成本会有所增加,但也提高了行业的护城河,淘汰生产、流通等环节存在质量缺陷的企业,而《疫苗管理法》中鼓励创新的措施也将助力疫苗生产企业的新产品研发,两个方面整体上均利好头部企业的长期发展,建议关注康泰生物、智飞生物、沃森生物等。

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